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第43章（第3页）

让我以Mission公司为例来说明外部股东在持股公司中的状况。这家公司的股票在纽约证券交易所上市。除带有持股公司的共同特点外，这家企业有一些特殊的地方。它成立于1935年，并拥有两个石油公司的股价Tidewater联合公司及Skelly石油公司。市场折扣越来越大，到1937年底达35％，并且这是以后10年折扣的平均数字。

持股公司对公众的不吸引人之处在于以下一点上可以得到说明：尽管在这一时期另一家石油公司西太平洋石油公司曾通过大量购股而获得45％的控股权，Mission公司股的市场价与资产价间的折扣仍然很大。

1947年，欲通过Mission公司与Sunray油田合并的方法来结束Mission公司的存在。这一合并不同寻常。控股的西太平洋石油公司由此可得到7900万美元的现金，Mission公司的外部股东（股民）将得到Sunray油田普通股，含大量债券并有优先权。股民们同意这一交易吗？这个交易看起来不平等，但股票却以高于Mission公司的市场价售出，因为Mission股中含有大量的折扣。

这时引入了新的因素，最近辞职的Mission公司总裁（也是Skelly石油公司总裁）斥责合并中有许多不公平因素，并诉诸法律以禁止合并，使合并最终成为泡影。1947年底，Mission的价格从破产清理价中又打了35％的折扣。

在与合并作斗争的过程中出现了一些有意义的言论，其中最有名的是前总裁的预言：如果交易被禁，他将采取紧急措施，对Mission公司财产进行清算，以使得每个股民对Skelly石油公司和Tidewater联合公司有直接控股权。这就使得公司内部群体中有一部分人认为持股公司的存在与外部股民的地位是对立的。

应当指出，Mission公司在以后几年里情况良好，尽管仍有折扣这一因素存在。这种情况的出现，很大程度上来自Skelly石油公司盈利及市场价格的提高，只有一小部分来自Tidewater联合公司。我们并未发现证据以表明控股对它以后的顺利发展有值得称道的地方，但上面详尽的事实说明，内部提供的优势超过了外部所提供的。

结果，直到1964年Mission公司的组成都没有变化，而它的价格却随着Skelly股票价格的提高而提高。到1963年底，Mission公司仅以净资产的很小折扣出售。

弗兰克怀俄明石油公司（FWO）的例子

该公司股票在美国境外上市，上市所为巴黎交易所。它从1958年至1962年报告的盈利率在每股1.52％～1.50％之间，每股红利1.20美元，1963年成交价为36美元。

1964年4月，一家纽约和巴黎联合银行（Lazard Freres），代表某些合作公司以每股55美元来收购FWO的股份，并指出这是远高于5年内每股的最高价。但公司董事会指使股东反对这一报价，并宣称单独的公司债券投资价就超过了40美元，若加上法国相当大的资产，公司有信心使每股收入增加2美元。董事会又指出：“我们所有资产保值不变，保守地讲每股也将超过80美元。”同时董事会声称：“从股东的利润出发，通过交涉将获得更高的价值。”

董事会真正的含义是其政策压低了市场价，使它比公司合理股价低了一半。对高石油储备、低产量及低产出的这一投资债券而言，每股合理价为80美元的股票，仅有2％的盈利及1.5％的红利回报，而且没有什么能显示出过去及将来盈利的增长系数。

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这里产生了持股公司外部股民起反作用的经典例子。在这种情况下，未来的市场低价将持续一段时间，直到某些领导人因他们的利益而意识到股票的潜在价值（当然，这依他们意愿而定），或者，一些外部经济利益显示能够用标价的方法（使价格处于市场低价及资产合理价之间的某个位置上），把存在的利润潜力和无助的股东分离。

FWO的独特而惊人的做法是，董事会正在控告Lazard年度收购计划及计划中的所有条款，并宣称：“控告理由是交易与公众利益相背，因为它建立了一个与巴黎交易所官方指数相背离的价格。FWO为股民的利润及公司的信誉着想，有义务去捍卫由巴黎交易所供需状况确定的价格。”

董事会所说似乎是为股民的利益考虑，以使得他们的股票不能以高于目前市场价50％的价格出售。而董事会及巴黎交易所有权使股票以远低于真正价格的价格出售，并禁止任何人擅自改动。好个如意算盘！

由于董事会的反对并施以威胁，使所有低于报价的股票以55美元的价格售出。更令人感兴趣的是，不低于报价（55美元）的股票猛涨至70美元售出，有的成交价甚至涨到110美元。